פרמיות הסיכון של ישראל ירדו

לסקירה המלאה שכוללת גרפים ותרשימים, לחצו כאן.

 

עיקרי הדברים

ישראל

• פרמיות הסיכון של ישראל ירדו. השקל התחזק מול סל המטבעות לרמות שיא מאז 2022.
• סביבת האינפלציה בישראל לא מראה בינתיים סימני ירידה. אנו צופים שהיא עשויה להתחיל להתמתן רק בעוד מספר חודשים.
• קצב הנפקות האוצר צפוי לרדת. ניכר שיפור בביקושים בהנפקות.
• לפי סקר אמון הצרכנים, המצב הפיננסי של משקי הבית לא נפגע בשנה האחרונה, אך סנטימנט הצרכנים נותר ברמה נמוכה.
• בחודשים האחרונים חל גידול ניכר במשרות הפתוחות בענף שירותי ההיי טק.

 

עולם

• קרן המטבע הבינלאומית מקפיצה את התחזית לצמיחה לכלכלה האמריקאית ב-2025 ל-2.7%. התחזית לאירופה ממשיכה לרדת.
• ניכר שיפור בנתונים הכלכליים בארה"ב.
• נראה שהאינפלציה בארה"ב "נתקעה" ברמות הגבוהות מיעד ה-FED.
• שר האוצר האמריקאי מציג גישה פרגמטית, אך לא מציע דרך להוריד גירעון.
• הבנקים האמריקאים והמשקיעים מחוץ לארה"ב, כולל הבנקים המרכזיים, מכרו אג"ח ממשלתיות של ארה"ב בסוף 2024.

 

ישראל 

ירידה בפרמיות הסיכון של ישראל

ההסכם להפסקת האש בעזה הוביל לירידה בפרמיית הסיכון CDS ל-10 שנים של ישראל ל-124 נ.ב. לעומת 83 נ.ב. לפני המלחמה. המרווח מול האג"ח הדולרי האמריקאי ל-10 שנים עומד על כ-1.13% לעומת 0.84% לפני המלחמה (תרשים 1). השקל התחזק מול סל המטבעות לשיא מאז נובמבר 2022 (תרשים 2). 

בטווח הקצר סיכון האינפלציה נותר גבוה 

אנו מעריכים שבטווח הקצר הסיכון להפתעות כלפי מעלה במדד המחירים נותר גבוה. ייסוף השקל לא בהכרח ערובה לירידה באינפלציה. כפי שניתן לראות בתרשים 4, היו בעבר לא מעט תקופות בהן שע"ח של השקל והאינפלציה לא היו מתואמים בכלל (תרשים 4). בינתיים ללא הסעיפים של הנסיעות לחו"ל והפירות והירקות, קצב האינפלציה ממשיך לעלות. מספר הסעיפים במדד המחירים שרשמו עליות מחירים גדל ועלול להיות סימן של "אווירה" אינפלציונית שמאפשרת להעלות מחירים יותר בקלות (תרשים 3). 
עם זאת, מעבר לחודשים הקרובים קצב האינפלציה עשוי לרדת. עליות המחירים בתחילת השנה ו"גזירות" התקציב צפויים להחליש את הצריכה הפרטית במקביל להמשך הקלות בצד ההיצע. העלנו את תחזית האינפלציה ל-12 החודשים ל-2.8%. 

 

שיפור בביקושים בהנפקות האוצר

הממשלה סיימה את שנת 2024 עם גירעון של 6.9%, מעט נמוך מהתחזיות, בעיקר בזכות הקדמת גביית המיסים על חשבון 2025. 
ב-2025 הגירעון התקציבי של הממשלה צפוי להסתכם ב-4.9% תמ"ג (כ-100 מיליארד ₪). לפי ההנחות המפורטות בטבלה למטה, משרד האוצר צפוי לגייס בשוק המקומי כ-170 מיליארד ₪ ברוטו או כ-14 מיליארד ₪ בממוצע בחודש בהשוואה ל-18.7 מיליארד ₪ ב-2024 (כולל החלפים והקצאות יתר). היקף גיוסי נטו בשוק המקומי צפוי לרדת מכ-140 מיליארד ₪ ב-2024 לכ-80 מיליארד ₪ ב-2025 (ירידה של כ-40%). יתכן והגיוס יגדל בעוד כ-10-15 מיליארד ₪ כדי להעלות רמה של יתרת מזומן.  ב-2024 גדלה היתרה בכ-13 מיליארד ₪ והיא עדיין נמוכה יחסית לגודל הגירעון.
משרד האוצר צפוי לבצע בקרוב הנפקה משמעותית בחו"ל כדי לנצל את הירידה בפרמיית הסיכון של ישראל.

בינתיים הביקושים בהנפקות גדלו משמעותית. יחס כיסוי ממוצע, שירד באמצע 2024 מתחת ל-3.7-3.9, עלה לאחרונה לכ-4.5 (תרשים 5). ההנפקות חזרו להיסגר מעל מחיר השוק לאחר תקופה ארוכה בה הן נסגרו בדיסקאונט (תרשים 6). 

המצב הפיננסי של משקי הבית לא נפגע, הסנטימנט כן 

לפי סקר אמון הצרכנים,  למרות התהפוכות של השנתיים האחרונות, שיעור כמעט זהה של משקי בית "סוגר את החודש" ואף מצליחים לחסוך בהשוואה לאותה התקופה בשנת 2022 (תרשים 7 – דילגנו על השוואה לחודשים האחרונים של 2023 בגלל המלחמה). גם משקל משקי הבית בחובות - שההוצאות שלהם גבוהות מההכנסות בסוף החודש - לא השתנה משמעותית. אפשר להסיק מכך שהמצב הפיננסי של משקי בית בישראל לא נפגע באופן משמעותי בשנה האחרונה.
למרות שבצד הכספי לא הייתה הרעה, הסנטימנט של משקי בית המשיך להיות שלילי. שיעור משקי הבית שמתכוונים להגדיל רכישות גדולות ב-12 החודשים הקרובים נמצא בשפל היסטורי, (תרשים 8). שיעור נמוך מאוד של משקי בית מתכוונים לקנות רכב, דירה או לעשות שיפוצים בבית. הפסקת האש בעזה עשויה לתרום לשיפור בסנטימנט ולהגביר פעילות כלכלית.

 

נתונים נוספים

• נתוני היבוא מצביעים על המשך התאוששות במשק. גידול ביבוא מוצרי הצריכה ממשיך לגדול, הן של הצריכה השוטפת והן בני קיימא ללא הרכבים (תרשים 9). בצד המגזר העסקי ניכר זינוק ביבוא חומרי הגלם  ובמיוחד מוצרי השקעה ללא רכבי נוסעים (תרשים 10). כפי שהראו נתוני גביית המיסים לחודש דצמבר, יבוא הרכבים גדל משמעותית בדצבמר לקראת השינוי בגובה המס.
• במרבית הענפים עלה מספר המשרות הפנויות בחודשים האחרונים (תרשים 11). עלייה חזקה במיוחד נרשמה במגזר שירותי ההי טק שבו מספר המשרות הפנויות עלה כמעט ב-14% בשלושת החודשים האחרונים. ההתאוששות בפעילות ענף שירותי ההיי טק צפויה להשפיע על תחומים נוספים כגון הביקוש למשרדים והצריכה הפרטית. 

 

עולם

עדכון משמעותי לתחזית הצמיחה לארה"ב 

קרן המטבע הבינלאומית עדכנה את תחזיות הצמיחה ל-2025. העדכון הבולט במיוחד היה לארה"ב מ-2.2% בתחזית של חודש אוקטובר ל-2.7%. עדכון משמעותי בפרק זמן קצר מעיד  על שיפור ניכר בנתונים הכלכליים בארה"ב.
לעומת זאת, התחזית עודכנה כלפי מטה למדינות באירופה ולקנדה (תרשים 12). רק לפני שנה התחזיות לצמיחה בשנת 2025 של קרן המטבע בארה"ב ובאירופה היו זהות ברמה של 1.7%. מאז התחזית לאירופה ירדה ל-1.0% ולארה"ב עלתה, כאמור, ל-2.7% (תרשים 13). 
אם ארה"ב אכן תצמח השנה ב-2.7%, זאת תהיה השנה הרביעית ברציפות שבה הכלכלה האמריקאית צומחת בשיעור גבוה מ-2.5%. בפעם האחרונה זה קרה בשנים 2003-2006. 

 

הנתונים הכלכליים בארה"ב ממשיכים להשתפר

שיפור בתחזית לצמיחה של קרן המטבע הבינלאומית  לארה"ב מתפרסם על רקע סימני שיפור בנתונים הכלכליים בארה"ב, כולל הנתונים בשבוע שעבר:

• קצב הגידול במכירות הקמעונאיות חזר לעלות אחרי מגמת ירידה שהחלה עוד בשנת 2022 (תרשים 14). השיפור ניכר במיוחד במכירות מוצרי צריכה מחזוריים כגון מכוניות, רהיטים, מכשירי חשמל וכו' (תרשים 15).
• בספר הבז' של ה-FED בכל-12 האזורים המדווחים נרשמה צמיחה קלה עד מתונה. לצורך השוואה, בספר הבז' מחודש אוקטובר 10 מתוך 12 האזורים דיווחו על היעדר צמיחה ואף התכווצות בפעילות.
• נמשך שיפור בסנטימנט העסקים הקטנים, די בדומה לסוף  2016 כאשר טראמפ נבחר לקדנציה הראשונה.
• התחלות בנייה עלו בדצמבר לרמות הגבוהות מאז פברואר. בחודשיים האחרונים נרשם גם שיפור במדד הייצור התעשייתי. עם זאת, בתחומי הבנייה למגורים והתעשייה עדיין מוקדם להצהיר על יציאה מקיפאון שאפיין אותם בשנה האחרונה.

מה גרם לשיפור בנתונים הכלכליים בארה"ב בתקופה האחרונה?

 השיפור בסקרים השונים בכלכלה האמריקאית שהיה אחרונה מיוחס בעיקר לתוצאות הבחירות בארה"ב. יתכן שגם חלק מהנתונים "הקשים" הושפעו מהסנטימנט החיובי שנוצר אחריהן. 
גורם נוסף שיכול להסביר תפנית חיובית בכלכלה האמריקאית קשור להורדת ריבית ה-FED. בסקר העסקים הקטנים שהתפרסם בשבוע שעבר העסקים דיווחו שהריבית שהם משלמים על ההלוואות לטווח הקצר ירדה מ-10.1% בספטמבר ל-8.7% בדצמבר ושנגישות לאשראי השתפרה. הצרכנים גם מתחילים לדווח על הקלה מסוימת בריבית, אך גובה הריבית עדיין מהווה מכשול מאוד משמעותי לרכישת דירות או מכוניות (תרשים 16).

מלבד הורדת ריבית והבחירות, הגורמים שתומכים בשיפור בצמיחה בארה"ב כוללים את:

• העלייה בפריון של המגזר העסקי בזכות השיפורים בטכנולוגיה.
• העלייה בגירעון התקציבי של הממשלה במחצית השנייה של 2024 מ-5.4% ל-6.9% תוך גידול של 20% בהוצאות האזרחיות לעומת המחצית השנייה של 2023 (תרשים 17).
• העליות בשוק המניות שמייצרות אפקט עושר ותומכות בביקושים.
• שיעור החיסכון הנמוך באופן חריג של משקי הבית שנמצא הרבה מתחת לממוצע של השנים 2010-2019 ולאחרונה אף מתחת למינימום שנרשם באיזשהו חודש בשנים אלו (תרשים 18).  

השינוי הפוליטי בארה"ב מצדיק גישה זהירה לאפיק המנייתי

כעיקרון שיפור רוחבי בנתונים הכלכליים והעלייה בתחזיות הצמיחה אמורים להצדיק הרחבת חשיפה לשוק המניות האמריקאי, בפרט לסקטורים שקשורים לכלכלה המקומית. אולם, חוסר הוודאות לקראת השינוי הפוליטי שמתחיל השבוע מצדיק להערכתנו, גישה זהירה והמשך חשיפה בינונית לשוק המניות. 
המשקיעים הפרטיים והמוסדיים נוקטים בגישה זו. לפי הסקר של מנהלי השקעות אקטיביים בארה"ב, החשיפה שלהם למניות ירדה לאחרונה לאחת הרמות הנמוכות של השנה האחרונה (תרשים 20).  משקל המשקיעים "השורים" בסקר משקיעים פרטיים רשם ירידה חדה (תרשים 19).

שוק האג"ח קיבל שתי "זריקות הרגעה"

נתוני האינפלציה האחרונים בארה"ב שהרגיעו את השווקים, יתקשו לשנות גישה של הבנק המרכזי. קצב אינפלציית הליבה על פי 6 החודשים האחרונים עלה מ-2.6% באוקטובר ל-3.2% בדצמבר בדומה לקצב השנתי של מדד הליבה (תרשים 21). 
אינפלציית הליבה מושפעת בעיקר מעלייה רחבה במחירי המוצרים , ולא רק של מזון ואנרגיה, (תרשים 22). מנגד, השווקים וה-FED יכולים לשאוף עידוד מהתמתנות הדרגתית בקצב עליית סעיף הדיור ובמחירי השירותים ללא הדיור, שמשקפים את החלקים היותר עיקשים של סביבת האינפלציה  (תרשים 22).  
נתוני האינפלציה מובילים למסקנה "שהירידה הגדולה" באינפלציה שהושפעה מהקלה במגבלות ההיצע והמדיניות המוניטארית של ה-FED כבר מאחורינו. סביבת האינפלציה נותרה מעל יעד ה-FED וכדי לרדת אליו נדרשת היחלשות בפעילות הכלכלית. להערכתנו, היחלשות כזאת מאוד סבירה בחודשים הקרובים.

"זריקת הרגעה" שנייה לשוק האג"ח הייתה העדות בקונגרס של שר האוצר המיועד. מצד אחד, על רקע הממשל "הצבעוני" החדש, הוא הציג עמדות יחסית סטנדרטיות, המצופות משר האוצר. יחד עם זאת, הוא לא הדגים רעיונות אמיתיים להתמודדות עם הגירעון התקציבי הענק שבמשבר הכלכלי הראשון עלול להפוך לאיום גדול על השווקים הפיננסיים. 
מי מכר אג"ח ממשלת ארה"ב?

מהנתונים שמתפרסמים ניתן לראות שתוצאות הבחירות בארה"ב גרמו למכירות אג"ח ממשלתיות ע"י סוגים שונים של משקיעים:

• מהנתונים שפרסם משרד האוצר האמריקאי עלה שבתגובה לבחירתו של טראמפ המשקיעים הזרים מכרו בנטו אג"ח ממשלתיות בחודש נובמבר, לראשונה מאז 2021. מכירות נטו גדולות במיוחד ביצעו המשקיעים מהאיים הקריביים, בהם רשומות קרנות גידור. לעומת זאת, רכישות נטו של המניות האמריקאיות ע"י הזרים הסתכמו בכ-115 מיליארד דולר, אחד החודשים החזקים בהיסטוריה (תרשים 23).
• הבנקים המסחריים בארה"ב אומנם לא מכרו, אך עצרו רכישות אג"ח ממשלתיות בחודשים האחרונים של 2024 (תרשים 24). על פי נתוני המגמה, אלמלא העצירה, היו אמורים לרכשו אג"ח בסכום של כ-100-150 מיליארד דולר.
• הבנקים המרכזיים מחו"ל שמחזיקים אג"ח ממשלתיות אמריקאיות בקסטודיאן ב-FED מכרו אג"ח ממשלתיות בכ-50-70 מיליארד דולר בחודשיים האחרונים של  2024 (תרשים 24).